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「成功」とは言い難い阪急の阪神株TOB
阪神電鉄株をおよそ47％保有する
投資ファンドの村上世彰代表が5日、
阪急ホールディングスによるTOBに応じる考えを表明し、
阪神株のTOBの成立が確定した。
戦後初の大手私鉄再編となる阪急と阪神の経営統合が
10月1日付けで実現することになる。
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●村上ファンドへの対応を誤った阪急
阪急HDは阪神株のTOB価格930円は適正だと言い張っていますが、
これはとんでもなく高い値段です。
村上ファンドが阪神株を買い始めて、
約47％まで買い進んだときの平均売買額は640円と言われています。
村上氏は1000円以上でないと売らないと言っていましたが、
実際は村上ファンド側は、そんな高い値段をオファーする必要は
なかったはずなのです。
実はあまり知られていないことですが、
自己株買付の応募に応じると節税メリットがあります。
日本の税法には、自己株買付に応じた株主は、
それで得たキャピタルゲインの半分を益金に入れなくてもよい
というルールがあるのです。
このメリットを加えると、今回の阪神株の場合、
TOB価格が700円くらいであっても、
村上ファンドの出資者にとっては860円くらいで売ったのと
同程度の利益を得られる計算になります。
村上ファンドはニッポン放送のときも含めて、
これまで買収を仕掛けた36の会社のうち30社に、
自己株の買い戻しをするよう要求しています。
今までのパターンから行くと、村上ファンドは700円でも
自己株買いに応じてきたはずなのです。
ですから、まず先に阪急と阪神を合併しておいて、
その後、新・阪急が自己株買いをして
村上ファンドの株を買い取る、という方法も
考えるべきだったのではないでしょうか。
その頃には村上ファンドの阪神株の保有比率も
減っているでしょうから、それを700円で買い取れば、
阪急側の必要資金はずっと少なくて済んだはずです。
このような村上ファンドのこれまでのパターンを
知らなかったのであれば、阪急側のアドバイザーは
勉強不足だと言わざるを得ないでしょう。
●市場の常識でも阪神TOB価格930円は割高
もともと阪神株というのは、95年から10年間の価格を見ると
400円前後という非常に安定した低い価格で推移してきました。
ということは、この会社の本当の価値というのは、
誰が見ても400円くらいかなということなのです。
また主要私鉄各社の株価収益率
（株価を一株あたりの利益で割ったもの。
株価収益率が高ければ、その株は割高と判断される）
を比較してみると、他の私鉄がだいたい20倍前後なのに対し、
阪神株のTOB価格930円では、株価収益率は約57倍にも
なってしまいます。
阪神は不動産に若干優良なものがあるということですが、
それで百歩譲っても500円というのが
適正な株価ではないでしょうか。
ですから、なぜ阪急が930円という価格が正しい査定だと
言い張るのか、私には全くわかりません。
株式市場の常識を知っている人は、
こんな高い買い物をしてしまったら、
今後阪急の経営は大変になると考えるでしょう。
実際、阪急HDの株価は、阪神との合併の相乗効果を期待して、
一時は700～800円まで上がりましたが、
最近はここ数年の安定価格である400円台に戻りつつあります。
もともと阪急は社債もジャンクボンド（低格付債権）で、
苦しい経営状態にあります。
マスコミは村上ファンドがTOBに応じたことで、
「阪急大勝利」というような雰囲気でしたが、
このような高い価格で阪神株を買い取ることになった点は、
株主総会で相当もめることでしょう。
さらに村上氏が召還を受けてシンガポールから帰ってくる
という情報を、マスコミは阪急がTOBを開始する前から
つかんでいました。
阪急側もその情報は知っていたはずですから、
あと1週間待てば別の展開もあったはずです。
なぜそのタイミングでTOBをやったのか、はなはだ疑問です。
ですからこの問題はマスコミが言うような
阪急勝利という結末ではなく、
阪急の角社長は責任を取らなければいけないくらい
シリアスな問題なのです。
今後、阪急の経営陣は今回の失態の対応に
追われることになるでしょう。
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